一、污水處理廠REITs發(fā)行概況

中國公募REITs市場自2021年啟動以來，截至2025年10月31日，公募REITs首發(fā)上市已有76支，累計發(fā)行規(guī)模已達2,059.37億元(含擴募);在這其中首發(fā)規(guī)模合計1,982.03億元，擴募規(guī)模合計77.34億元。REITs在基礎設施領域的布局持續(xù)深化，水務類REITs作為民生保障型資產(chǎn)的重要分支，已形成“污水處理先行、水利原水突破、自來水廠待啟”的差異化發(fā)展格局。

表1-1 水務REITs基本概況

近年來，我國城鎮(zhèn)污水處理能力得到顯著提高。根據(jù)生態(tài)環(huán)境部2025年11月28日公布的《2024年中國生態(tài)環(huán)境統(tǒng)計年報》，“2024年，全國納入排放源統(tǒng)計調(diào)查的污水處理廠共15259家，污水處理廠設計處理能力為3.5億噸/日，運行費用為1440.6億元。污水處理廠數(shù)量排名前五的地區(qū)依次為四川、廣東、江蘇、湖北和重慶。5個地區(qū)的污水處理廠數(shù)量合計為6258家，占全國污水處理廠數(shù)量的41.0%?！?/span>

圖1-1 2024年各地區(qū)污水處理廠數(shù)量分布情況

污水處理項目由于現(xiàn)金流穩(wěn)定、充足，受宏觀經(jīng)濟影響較小，比較合適發(fā)行REITs產(chǎn)品。污水處理廠REITs呈現(xiàn)“政策托底、收益穩(wěn)健、波動較低”的鮮明特征，核心源于污水處理行業(yè)的公益屬性、特許經(jīng)營模式和剛性需求支撐。而我國未來污水處理市場的投資規(guī)模仍然較大，污水處理項目REITs產(chǎn)品有利于將融資、投資、退出形成閉環(huán)，增強投資的靈活性，有利于提升社會資本參與的積極性。

二、污水處理廠REITs發(fā)行核心要點解析

(一)

資產(chǎn)質(zhì)量

污水處理廠REITs的資產(chǎn)狀況核心聚焦“特許經(jīng)營合規(guī)性、處理能力匹配度、工藝先進性、資產(chǎn)權屬清晰度”四大維度。

1、特許經(jīng)營合規(guī)性

特許經(jīng)營協(xié)議是污水處理廠REITs資產(chǎn)的核心法律保障，其合規(guī)性直接決定項目能否通過監(jiān)管審核，已發(fā)行項目形成了明確的實操規(guī)范。

協(xié)議條款完整性：特許經(jīng)營協(xié)議需明確約定處理規(guī)模、污水處理費標準、水量保障、調(diào)價機制、協(xié)議期限等核心條款。協(xié)議主體適格性：特許經(jīng)營協(xié)議簽約方需為縣級以上人民政府或其授權的行業(yè)主管部門，原始權益人需具備相應的污水處理運營資質(zhì)。政策銜接有效性：需充分適配環(huán)保政策變化，如排放標準升級、污泥處置要求調(diào)整等。富國首創(chuàng)水務REIT基礎設施資產(chǎn)，系由項目公司分別合法所有的深圳市福永、松崗、公明水質(zhì)凈化廠BOT特許經(jīng)營項目和合肥市十五里河污水處理廠PPP項目。深圳市水務局與深圳首創(chuàng)于2009年2月10日簽署了《深圳市福永、燕川、公明污水處理廠BOT特許經(jīng)營項目特許經(jīng)營協(xié)議及附件》。合肥市城建局與合肥首創(chuàng)于2018年9月30日簽署了《合肥市十五里河污水處理廠PPP項目特許權協(xié)議》。(注：本文以富國首創(chuàng)水務REIT開展案例解析，主要信息來源《富國首創(chuàng)水務封閉式基礎設施證券投資基金招募說明書》。)

2、污水處理能力

污水處理廠的設計處理規(guī)模需與區(qū)域污水產(chǎn)生量及增長預期高度匹配，避免“大馬拉小車”或處理能力不足的問題。

核心區(qū)域適度冗余：一線城市及城市群核心區(qū)域，設計處理規(guī)模預留10%-15%冗余，應對人口增長與產(chǎn)業(yè)擴張需求?？h域區(qū)域精準適配：三四線城市及縣域地區(qū)，結合人口規(guī)模、產(chǎn)業(yè)結構精準確定處理規(guī)模，避免資源浪費。跨區(qū)域協(xié)同互補：跨區(qū)域布局的項目，通過不同區(qū)域污水產(chǎn)生量的季節(jié)性、周期性互補，提升整體負荷率。

表2-1 富國首創(chuàng)水務REIT項目建設內(nèi)容和規(guī)模

3、工藝技術與設施狀況

污水處理工藝的先進性與設施的完好程度，直接影響處理成本、出水水質(zhì)及運營穩(wěn)定性。

工藝適配性選擇：根據(jù)進水水質(zhì)(生活污水/工業(yè)廢水占比)、出水標準選擇適配工藝。設施維護標準化：建立“日常巡檢+季度檢測+年度大修” 的全生命周期維護體系，確保核心設備(如水泵、曝氣系統(tǒng)、消毒設備)正常運行。智能化改造降本：引入智能水質(zhì)監(jiān)測、能耗優(yōu)化、遠程控制等系統(tǒng)，提升運營效率。深圳項目的三個水廠于2019、2020年陸續(xù)完成工藝優(yōu)化。三廠提標改造已投入正式運營，增加了曝氣生物濾池及混凝沉淀池工藝段，在豐水季節(jié)，進水水質(zhì)濃度相對較低，在增加污水處理量的情況下，出水水質(zhì)通過提標改造已有了穩(wěn)定達標的可靠保障，污水處理量也得到了穩(wěn)步提升。

首創(chuàng)股份作為本項目的運營管理機構，為實現(xiàn)本項目的運營計劃，從工藝運營優(yōu)化管理、成本控制、設備維護管理與大修管理、環(huán)境保護等多維度制定了詳細的措施，并針對運營過程中可能出現(xiàn)的異常問題與特殊情況制定了完善的應對預案，而有效應對相關情況。

4、資產(chǎn)權屬清晰度

清晰無瑕疵的資產(chǎn)權屬是污水處理廠REITs穩(wěn)定運作的前提，也是監(jiān)管審核的核心關注點。

產(chǎn)權文件完整性：底層資產(chǎn)需取得《不動產(chǎn)權證書》，土地性質(zhì)明確為“公用設施用地”或“工業(yè)用地(環(huán)保用途)”，避免集體建設用地、劃撥用地(未取得無異議證明)等存在權屬爭議的土地類型。權利限制清零：底層資產(chǎn)無抵押、查封、擔保等權利限制，無未決訴訟或仲裁。資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合規(guī)性：若底層資產(chǎn)涉及轉(zhuǎn)讓，需履行完整的審批流程(如國企資產(chǎn)需經(jīng)國資委備案)，轉(zhuǎn)讓價格公允。深圳項目用地由深圳市人民政府行政劃撥給深圳市水務局，土地使用權歸深圳市水務局所有，根據(jù)《特許經(jīng)營協(xié)議》的約定由深圳市水務局在特許經(jīng)營期內(nèi)將各水質(zhì)凈化廠廠區(qū)當期設施用地無償交與深圳首創(chuàng)使用。因此，深圳首創(chuàng)有權依據(jù)其簽署的《特許經(jīng)營協(xié)議》而使用深圳市水務局向其提供的土地。

深圳首創(chuàng)名下的資產(chǎn)不存在抵押、質(zhì)押等權利受限情形。除報告所披露之首創(chuàng)股份資金歸集事項外，深圳首創(chuàng)的股東方首創(chuàng)股份未存在占用深圳首創(chuàng)資產(chǎn)的情形，且該等資金歸集事項將于公募基金設立前予以全部返還。

(二)

收費機制

污水處理廠REITs的服務對象以政府部門(代表公眾支付生活污水處理費)和工業(yè)企業(yè)(支付工業(yè)廢水處理費)為主，收費機制具有鮮明的公益屬性與政策導向。

1、服務對象分類與合作模式

政府主導的生活污水處理：服務對象為區(qū)域內(nèi)居民及公共機構，合作模式為“政府購買服務”，即地方政府根據(jù)特許經(jīng)營協(xié)議，按實際處理量支付污水處理費，同時承諾最低采購量。企業(yè)定制的工業(yè)廢水處理：服務對象為工業(yè)園區(qū)內(nèi)的工業(yè)企業(yè)，合作模式為“協(xié)議委托處理”，處理費根據(jù)廢水濃度、處理難度定價，通常高于生活污水處理費。深圳項目及合肥項目均由實施機構在保底水量的基礎上按照運營期內(nèi)實際污水處理量或保底水量孰高者支付費用，項目公司可以按照保底水量標準提前鎖定最低的運營收益。深圳首創(chuàng)基于《特許經(jīng)營協(xié)議》可以取得設計規(guī)模95%的保底水量，即政府方實際供水量低于水廠設計規(guī)模95%時，仍按照95%的規(guī)模比例計取污水處理服務費。

表2-2 松崗水廠2018-2020年結算污水處理量情況

2、收費標準與調(diào)整機制

定價依據(jù)：污水處理費標準由地方政府根據(jù)“成本加成”原則核定，涵蓋處理成本(能耗、藥劑、人工等)、合理利潤及稅費。調(diào)價機制：協(xié)議通常約定每3-5年根據(jù)CPI、處理成本變動調(diào)整收費標準，避免成本上漲侵蝕收益。深圳首創(chuàng)每月以0.779元或1.3713元/立方米(福永水廠)、0.962元或1.5068元/立方米(公明水廠)、0.791元或1.3267元/立方米(松崗水廠)的標準按當月實際污水處理量之和收取。在協(xié)議中約定處理水量、單價、付費方式、付費周期、調(diào)價機制等，由政府根據(jù)協(xié)議約定向深圳首創(chuàng)支付污水處理服務費。

根據(jù)《特許經(jīng)營協(xié)議》約定：污水處理服務費單價為商業(yè)運營期內(nèi)的第一個運營周年污水處理服務費單價計算的基準單價，其調(diào)整測算基準日為2009年6月1日;污水處理服務費單價自調(diào)整測算基準日起三周年固定不變，從調(diào)整測算基準日起的第四年可根據(jù)《特許經(jīng)營協(xié)議》中規(guī)定的調(diào)價原則，對污水處理服務費單價每三年進行一次復核測算。如復核測算結果表明其實際變動幅度達到5%或以上時，深圳首創(chuàng)可于該年的4月1日前提出申請，經(jīng)水務局核準后污水處理服務費單價可依據(jù)《特許經(jīng)營協(xié)議》附錄7調(diào)價公式予以調(diào)整并自該年度的6月1日起執(zhí)行。污水處理服務費單價調(diào)整周期，原則上應不少于三個運營周年。

3、費用收繳與風險控制

政府類費用收繳：通過“水費代征+專戶管理”確保收繳率，即地方政府在收取居民水費時，同步代征污水處理費，存入專用賬戶，每月按時劃轉(zhuǎn)至基金。企業(yè)類費用收繳：采用“預付押金+按月結算”模式，降低收繳風險。深圳項目污水處理服務費由深圳市水務局按月付費，由深圳市財政局設立的污水處理服務費專用銀行賬戶按月向深圳首創(chuàng)的指定賬戶支付污水處理服務費。根據(jù)深圳市水務局結算歷史污水處理量的情況，從項目公司向深圳市水務局遞交申請，至深圳市財政局劃付相關款項，通常不超過2個月，應收賬款的回款周期在合理期限內(nèi)，不存在深圳市水務局延遲支付的情形。

深圳項目建立了較為完善的管理系統(tǒng)，在運營、財務等關鍵領域均配備了管理人員，具有較為豐富的管理經(jīng)驗，并配備了專業(yè)化的計算機電子系統(tǒng)進行項目自動化監(jiān)控及管理。

(三)

運營管理能力

污水處理廠REITs的運營管理能力核心體現(xiàn)在“處理效率、成本控制、合規(guī)排放”三大維度。

1、處理效率與負荷率管控

處理負荷率是衡量污水處理廠運營效率的核心指標，直接影響營收規(guī)模。

水量保障機制：通過與地方政府簽訂水量保障協(xié)議、拓展工業(yè)客戶等方式，提升處理負荷率。進水水質(zhì)調(diào)控：建立進水水質(zhì)預警機制，避免高濃度、有毒有害廢水沖擊工藝系統(tǒng)。工藝優(yōu)化提升：根據(jù)進水水質(zhì)變化持續(xù)優(yōu)化工藝參數(shù)，提升處理能力。首創(chuàng)股份運營中心設定了十余類核心參數(shù)對入池項目工藝運行質(zhì)量進行控制，并對每項參數(shù)的標準值、超標的普遍原因及應對措施進行了匯總提煉。結合入池項目內(nèi)已建設完成并穩(wěn)定運行的系統(tǒng)化、智能化的信息平臺，可以實現(xiàn)對入池項目工藝運行質(zhì)量24*7的實時遠程監(jiān)測、分析與處置。

具體的質(zhì)量控制核心標準按類別可歸納為：A.進水參數(shù)控制標準：包括污水流量、pH值、COD(化學需氧量)、氨氮、總磷、SS(懸浮固體)等;B.工藝運行參數(shù)標準：包括污泥濃度、污泥中的灰燼、沉降性能、DO(溶解氧濃度)等;C.出水參數(shù)標準：包括流量、pH值、COD(化學需氧量)、氨氮、總磷、SS(懸浮固體)等。

2、成本控制能力

污水處理行業(yè)屬于重資產(chǎn)、高運營成本行業(yè)，成本控制直接決定凈利潤水平。

能耗成本優(yōu)化：能耗占污水處理成本的40%-60%，是成本控制的核心。藥劑成本管控：通過集中采購、優(yōu)化藥劑投加量等方式降低藥劑成本。人力成本精簡：通過智能化改造減少一線運維人員數(shù)量。深圳項目付現(xiàn)成本主要由電費和藥劑費構成，福永水廠、松崗水廠和公明水廠的噸污水生產(chǎn)成本(電費、藥劑費)2019年較2018年分別下降20.98%、8.96%及20.22%;2020年深圳項目電耗和藥耗比去年同期增加，主要原因是2020年福永、松崗和公明三個廠都進行了提標改造和運行。

在藥耗控制方面，根據(jù)實際剩余污泥產(chǎn)量及工藝特點合理安排污泥脫水機的運行方案，求得最佳投藥比，用于指導優(yōu)化生產(chǎn)。做好定期檢測，結合實際生產(chǎn)運行效果，合理選配高分子絮凝劑和其他化學藥品，降低原料供應造成的成本增加。

在人工成本控制方面，不僅在于人員組織的優(yōu)化，精簡機構，更在于人盡其職。同時建立完善的人事管理制度，嚴格按其執(zhí)行，責任到具體人、具體事，提高單位時間的員工工作效率，增強工作技能，科學運營水廠，用技術控制成本。

3、合規(guī)排放與風險管控

合規(guī)排放是污水處理廠運營的底線，直接關系到項目的持續(xù)運營資格。

排放標準達標：嚴格執(zhí)行國家及地方規(guī)定的出水排放標準，建立三級水質(zhì)檢測體系(在線監(jiān)測+實驗室檢測+第三方檢測)。污泥處置合規(guī)：污泥處置需符合“無害化、減量化、資源化”要求，避免污泥二次污染風險。應急響應機制：建立突發(fā)環(huán)境事件應急響應體系，應對暴雨、設備故障、水質(zhì)沖擊等突發(fā)情況。首創(chuàng)股份作根據(jù)入池項目污水處理工藝特點及可能發(fā)生的導致事故性排放的因素，本著“預防為主，自救為主，統(tǒng)一指揮，分工責任”的原則，制定事故性排放污水應急預案。

表2-3 重大危害因素

(四)

收益分配能力

污水處理廠REITs的收益分配能力核心依賴“穩(wěn)定的污水處理費收入+政策補貼”，需嚴格符合政策對“分派比例、分派穩(wěn)定性”的要求。

1、收益來源與穩(wěn)定性

核心收入：污水處理費收入占比通常超90%，是收益的主要支撐。補充收入：政策補貼與增值業(yè)務收入占比較低，但可提升收益彈性。深圳項目主要收入來源為污水處理服務費。合肥項目主要收入來源為污水處理服務費及中水處理服務費。其中，深圳項目污水處理收入基于污水處理費單價及預測結算污水處理量進行預測，日均污水結算量按照設計產(chǎn)能的100%預測。滲濾液收入基于滲濾液單價及預測結算量進行預測，按照實際結算量進行預測，不預測增長。

表2-4 項目營業(yè)收入預測

2、分派比例與合規(guī)性

根據(jù)《公開募集基礎設施證券投資基金指引(試行)》，污水處理廠REITs需將年度可供分配金額的90%以上向投資者分配，且不得通過透支未來收益進行分紅。這一要求確保投資者能穩(wěn)定分享項目收益，符合基礎設施REITs“長期穩(wěn)定回報”的定位。

3、分派穩(wěn)定性與影響因素

正面因素：特許經(jīng)營協(xié)議、最低水量保障、調(diào)價機制是分派穩(wěn)定的核心保障。風險因素：政策補貼變動、工藝升級投入可能短期影響分派。但長期來看，工藝升級完成后處理費可相應上調(diào)，補貼也逐步恢復撥付，分派能力有望回升。例如相關稅務主管部門實際認可的項目公司準予抵扣利率低于現(xiàn)金流預測假設，則將使項目公司所得稅支出高于當前現(xiàn)金流測算水平，或者應收污水處理費的回款周期變長，都會減少項目公司當期可供分派現(xiàn)金流。

表2-5 項目未來兩年現(xiàn)金預測情況

(五)

政策合規(guī)性

污水處理廠作為公共基礎設施，政策合規(guī)性覆蓋環(huán)保、特許經(jīng)營、土地、稅務等多個領域，任何環(huán)節(jié)的違規(guī)都可能導致項目停運或發(fā)行失敗。

1、環(huán)保合規(guī)性

資質(zhì)齊全：底層資產(chǎn)需取得《排污許可證》《環(huán)境污染治理設施運營資質(zhì)證書》，且在有效期內(nèi)。排放達標：嚴格遵守《城鎮(zhèn)污水處理廠污染物排放標準》及地方更嚴格的標準。環(huán)保驗收：新建或改擴建項目需完成環(huán)保驗收，確保設施符合環(huán)保要求。根據(jù)《排污許可管理條例》及《深圳經(jīng)濟特區(qū)污染物排放許可證管理辦法》《安徽省固定污染源排污許可證核發(fā)工作規(guī)程(試行)》，排污許可證一般有效期為三年，有效期限屆 滿三十個工作日前，持證單位應向頒證的生態(tài)環(huán)境主管部門申請延續(xù)。資質(zhì)到期前，將根據(jù)運營管理安排協(xié)助合肥首創(chuàng)及深圳首創(chuàng)按照相關規(guī)定或主管部 門要求辦理展期手續(xù)。

2、特許經(jīng)營合規(guī)性

協(xié)議合法有效：特許經(jīng)營協(xié)議需由縣級以上人民政府或其授權部門簽訂，內(nèi)容符合《基礎設施和公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》。履約記錄良好：原始權益人在特許經(jīng)營期限內(nèi)無重大違約行為，如未按標準處理污水、擅自停業(yè)等。深圳項目屬于城市污水處理行業(yè)的特許經(jīng)營項目，應適用2004年5月1日施行的《市政公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》(建設部令第126號，現(xiàn)已被修訂)。深圳資產(chǎn)履行了公開招標程序，通過競爭方式確定首創(chuàng)股份聯(lián)合體為深圳資產(chǎn)中標社會資本方，且符合《市政公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》第八條的規(guī)定。

3、土地與稅務合規(guī)性

土地合規(guī)：需滿足用途明確、權屬清晰，土地性質(zhì)為“公用設施用地”，與不動產(chǎn)權登記用途一致。使用權通過合規(guī)方式取得，剩余使用年限超特許經(jīng)營剩余期限，無違規(guī)用地、權屬爭議等問題。稅務合規(guī)：需按時足額繳納增值稅、企業(yè)所得稅等各項稅費，無稅務處罰或滯納金記錄;合法享受稅收優(yōu)惠政策，相關備案手續(xù)齊全，確保優(yōu)惠政策適用合規(guī)。合肥首創(chuàng)通過出讓方式取得不動產(chǎn)權證皖(2021)合肥市不動產(chǎn)權第11062053號及不動產(chǎn)權證(皖(2019)合不動產(chǎn)權第0000078號)，用地性質(zhì)為公用設施用地(污水處理廠)。合肥首創(chuàng)項目土地的實際用途為建設、運營污水處理廠?相關配套設施，與證載用途相符?；A設施資產(chǎn)使用狀況合肥項目所涉?的基礎設施資產(chǎn)均已投入使用，且運營狀態(tài)穩(wěn)定、良好，近三年未發(fā)生運營事故或?qū)A設施項目運營產(chǎn)生不利影響之情形。

(六)

擴募潛力

擴募是污水處理廠REITs解決“特許經(jīng)營期限有限”、實現(xiàn)規(guī)模增長的核心路徑。政策明確將“原始權益人擴募能力”納入申報核心條件，需從資產(chǎn)儲備、篩選標準、操作規(guī)范等方面構建長期增長基礎。

1、原始權益人資產(chǎn)儲備要求

根據(jù)政策要求，原始權益人以控股/相對控股方式持有的、具備REITs發(fā)行條件的同類資產(chǎn)，合計規(guī)模原則上不低于擬首次發(fā)行資產(chǎn)規(guī)模的2倍;且需具備成熟運營記錄。充足且優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)儲備是REITs持續(xù)擴募的前提，可避免“首發(fā)即巔峰”，保障基金長期價值增長。

2、擴募資產(chǎn)篩選標準

擴募資產(chǎn)需遵循“同類型、同標準、區(qū)域協(xié)同”的三同原則。資產(chǎn)類型為城鎮(zhèn)污水處理廠，水質(zhì)達標、運營年限與負荷率滿足要求，區(qū)位上與現(xiàn)有資產(chǎn)形成區(qū)域互補，確保運營協(xié)同效應。估值需采用與現(xiàn)有資產(chǎn)一致的方法(通常為收益法)，參數(shù)設定保持審慎，參考市場同類資產(chǎn)估值水平，避免過高定價損害現(xiàn)有投資者利益，估值結果需經(jīng)獨立第三方機構復核。

3、擴募操作規(guī)范性與流程

擴募需嚴格遵循“資產(chǎn)篩選→盡職調(diào)查→估值披露→投資者認購→份額上市”的流程。聘請律師事務所、會計師事務所、評估機構等獨立第三方機構開展合規(guī)核查、財務審計、資產(chǎn)估值工作，所有文件及時公開披露，詳細說明擴募資產(chǎn)的運營數(shù)據(jù)、權屬狀況、估值依據(jù)等信息。投資者認購環(huán)節(jié)需賦予現(xiàn)有投資者優(yōu)先認購權，向新投資者充分披露風險，確保擴募過程公開、公平、公正。監(jiān)管審核重點關注資產(chǎn)質(zhì)量、估值合理性、利益平衡等方面，需滿足交易所審核與證監(jiān)會注冊要求。

4、擴募對基金價值的影響

擴募可實現(xiàn)收益增厚，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入直接提升基金可供分配金額，進而提高分派率。通過跨區(qū)域布局分散風險，降低單一區(qū)域需求波動對基金整體收益的影響。規(guī)?；\營可帶來成本下降，實現(xiàn)集中采購降價、共享運維團隊減員等協(xié)同效應，進一步提升基金盈利能力。

深圳首創(chuàng)的特許經(jīng)營權分別在2031年和2033年陸續(xù)到期，合肥首創(chuàng)的特許經(jīng)營權在2047年到期，如果本基金沒有及時納入新的基礎設施項目，則存在《特許協(xié)議》到期后，基金凈值減少，基金到期即終止的可能性。

基金存續(xù)期內(nèi)，本基金將尋求其他優(yōu)質(zhì)污水處理類型的基礎設施資產(chǎn)或?qū)σ淹兜幕A設施項目進行提標改造，并通過基金擴募資金投資于已設立的資產(chǎn)支持專項計劃或者新設的資產(chǎn)支持專項計劃的方式實現(xiàn)資產(chǎn)收購或提標改造，以擴大本基金的基礎資產(chǎn)規(guī)模、分散基礎資產(chǎn)的經(jīng)營風險、提高基金的資產(chǎn)投資和運營收益。

(七)

財務指標

財務指標是污水處理廠REITs滿足政策要求，評估投資價值的核心依據(jù);需重點關注資產(chǎn)規(guī)模、市值估值、收益分紅等關鍵維度，確保指標達標且具備合理性。

1、資產(chǎn)規(guī)模與抗風險能力

根據(jù)試點項目申報要求，污水處理廠REITs底層資產(chǎn)應滿足“單體項目評估凈值不低于10億元”或“資產(chǎn)組合總評估凈值不低于20億元”，且運營滿3年以上。規(guī)模效應可有效分散風險，資產(chǎn)組合模式較單體項目抗波動能力更強，能更好地應對單一資產(chǎn)短期運營波動的影響，保障現(xiàn)金流穩(wěn)定性。

2、市值與估值合理性

監(jiān)管要求污水處理廠REITs估值需“貼合市場實際，避免過高或過低定價”。項目現(xiàn)金流穩(wěn)定可預測，過度市值波動會偏離“穩(wěn)定回報”。估值參數(shù)設定需審慎，水量增速、水價上調(diào)幅度等需參考行業(yè)平均水平與地方政策要求，確保估值指標處于行業(yè)合理區(qū)間。

3、收益與分紅指標

項目收益是未來成長盈利的關鍵，試點階段曾對不同類型的REITs項目設定收益要求。其中，對于申報發(fā)行基礎設施REITs的特許經(jīng)營權、經(jīng)營收益權類項目，基金存續(xù)期內(nèi)部收益率(IRR)原則上不低于5%;特許經(jīng)營權、經(jīng)營收益權類項目，預計未來3年每年凈現(xiàn)金流分派率原則上不低于3.8%。

2024年7月發(fā)布的《關于全面推動基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)項目常態(tài)化發(fā)行的通知》(發(fā)改投資〔2024〕1014號)，在常態(tài)化發(fā)行階段，國家發(fā)展改革委不再對項目未來收益率提出要求，更多交由市場自行判斷、自主決策。在實踐中，收益率依舊是各方核心關注指標，是投資者、原始權益人、市場機制等多主體的核心關切。根據(jù)《公開募集基礎設施證券投資基金指引(試行)》等相關政策規(guī)定，基礎設施基金應當將90%以上合并后基金年度可供分配金額以現(xiàn)金形式分配給投資者?；A設施基金的收益分配在符合分配條件的情況下每年不得少于1次。

三、污水處理廠REITs發(fā)行建議

(一)底層資產(chǎn)篩選與整合

精準篩選優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)，優(yōu)先挑選運營滿3年、現(xiàn)金流穩(wěn)定的單獨污水處理廠項目。這類項目投資成本可控，噸水價格核算清晰，收益易被“收支兩條線”模式下的政府性基金預算覆蓋，現(xiàn)金流收益率更符合REITs要求。對于廠網(wǎng)一體化項目，因管網(wǎng)資產(chǎn)無獨立現(xiàn)金流會拉低整體收益率，可通過資產(chǎn)重組剝離純管網(wǎng)資產(chǎn)，僅將污水處理廠的核心生產(chǎn)設施納入底層資產(chǎn);若部分管網(wǎng)與水廠運營高度綁定無法分割，需在申報材料中明確說明，并通過協(xié)議約定管網(wǎng)運維成本分攤方式，避免影響項目收益核算。

原始權益人需提前梳理旗下同類資產(chǎn)，確保自身控股或相對控股的可發(fā)行REITs資產(chǎn)規(guī)模不低于首次發(fā)行規(guī)模的2倍。例如水務集團可將不同區(qū)域的多個達標污水處理廠分批次納入儲備庫，為后續(xù)擴募預留空間，提升項目對投資者的吸引力。

(二)污水收費定價機制完善

污水處理廠的收費收入是REITs穩(wěn)定現(xiàn)金流的核心來源，完善科學的定價機制是保障投資者收益的關鍵。污水處理定價機制需兼顧公益性與商業(yè)性的平衡。首先，應建立定價與成本聯(lián)動機制，將污水處理廠的運營成本、折舊攤銷、合理利潤納入定價考量，定期根據(jù)成本變動情況調(diào)整收費標準，避免因成本上漲侵蝕項目收益?？蓞⒖糃PI等通脹指標設置浮動定價條款，增強收入的抗通脹能力。

規(guī)范收費收繳流程，明確政府支付責任與支付周期。通過協(xié)議約定將污水處理費納入財政預算保障，確保收費及時足額到賬，減少應收賬款回收風險。同時，可探索多元化收費模式，在滿足環(huán)保標準的前提下，拓展中水回用、污泥資源化利用等增值服務收費，豐富收益來源。此外，定價機制需符合監(jiān)管要求，確保收費標準公開透明，相關定價文件完整合規(guī)，避免因定價程序瑕疵影響REITs申報。

(三)特許經(jīng)營規(guī)范與保障

特許經(jīng)營權是污水處理廠項目運營的合法基礎，其規(guī)范性與穩(wěn)定性直接影響REITs發(fā)行與存續(xù)期運營。首先，需全面核查特許經(jīng)營權的合規(guī)性，確保授權文件由有權政府部門出具，明確特許經(jīng)營期限、經(jīng)營范圍、權利義務等核心條款，剩余特許經(jīng)營期限應覆蓋REITs的長期運作周期，對于剩余期限不足的項目，需提前辦理續(xù)期手續(xù)并取得政府書面承諾。

在特許經(jīng)營協(xié)議中明確風險分擔機制，合理劃分政府與項目公司的責任邊界。同時，需保障特許經(jīng)營權的獨立性，確保項目公司在特許經(jīng)營期內(nèi)擁有獨立的運營管理權，不受原始權益人或第三方不合理干預。此外，需關注特許經(jīng)營權續(xù)期風險，在協(xié)議中明確續(xù)期條件、申請流程及所需材料，提前與政府部門溝通續(xù)期可能性，必要時可取得政府出具的續(xù)期支持函。

(四)運營管理與風險防控

REITs存續(xù)期的穩(wěn)定運營是保障投資者持續(xù)收益的關鍵，需建立專業(yè)化、精細化的運營管理體系。首先，應配備專業(yè)的運營管理團隊，明確水質(zhì)達標率、設備完好率、單位處理成本等核心績效指標，建立常態(tài)化監(jiān)測與考核機制。定期開展設備維護與大修，按規(guī)定計提大修準備金，確保設施長期穩(wěn)定運行。同時，強化環(huán)保合規(guī)管理，嚴格遵守污水排放標準，建立環(huán)境風險應急預案，避免因環(huán)保處罰影響項目運營。

在風險防控方面，需重點關注政策風險與市場風險。對于政策風險，應密切跟蹤環(huán)保政策、稅收政策、定價政策的變動，提前制定應對預案;對于市場風險，如原材料價格上漲、人力成本上升等，可通過長期協(xié)議鎖定采購價格、優(yōu)化運營流程降本增效。此外，需嚴格遵守信息披露要求，按規(guī)定披露季度報告、年度報告及臨時報告，及時披露重大訴訟、核心人員變動、運營數(shù)據(jù)異常等事項。

(五)專業(yè)化中介機構協(xié)同

污水處理廠REITs發(fā)行涉及法律、財務、評估、運營等多個專業(yè)領域，專業(yè)化中介機構的協(xié)同發(fā)力是保障項目合規(guī)高效推進的關鍵支撐。首先，需精準遴選具備豐富基礎設施REITs服務經(jīng)驗的中介團隊，確保律師事務所、會計師事務所、資產(chǎn)評估機構及財務顧問充分熟悉污水處理行業(yè)特性與監(jiān)管要求。各中介機構應明確職責邊界，建立常態(tài)化溝通機制，形成“財務核查—法律合規(guī)—資產(chǎn)估值—運營測算”的全鏈條協(xié)同體系。

律師事務所需重點核查底層資產(chǎn)權屬、特許經(jīng)營權合規(guī)性、關聯(lián)交易公允性等核心事項，出具明確的法律意見書，防范合規(guī)風險;會計師事務所應完成近年財務報表審計，梳理現(xiàn)金流歸集路徑，確保經(jīng)營性凈現(xiàn)金流真實、穩(wěn)定且可預測，同時核查稅務處理的合規(guī)性;資產(chǎn)評估機構需結合污水處理項目的公益屬性與運營特性，合理選擇評估方法，審慎確定折現(xiàn)率、增長率等核心參數(shù)，確保評估結果公允合理，避免估值虛高或偏低。

編輯：趙凡